Pole võimalik korraga saavutada soovitud inflatsioonitaset ja tugevat majandust
Kuna peamised keskpangad tõstsid mai alguses taas intressimäära ning jätkavad finantstingimuste karmistamist, pannakse lähematel kuudel majanduse pehme maandumise lootus arvatavasti tugevalt proovile. Turud otsivad endiselt vastust ühele kesksele küsimusele: kas keskpangad saavad tänu alanevale inflatsioonile lõpetada rahapoliitika karmistamise enne, kui nad põhjustavad majanduses mõne tõsisema kriisi? See võib õnnestuda, kuid olukorra muudavad ettearvamatuks mõned äärmuslikud riskid.
Turgude ebamugav rahu. Esmapilgul paistab pilt ilus, kuna globaalsed aktsiaturud lõpetasid aprilli plussmärgiga, volatiilsus alanes ning võlakirjade tootlus stabiliseerus. Turgude rahunemisele aitas kaasa lootus, et märtsis mitme panga maksejõuetuks muutumisega kaasnenud pangandussektori stress on lahendatud. Nüüdseks on paraku selge, et see lootus oli enneaegne, sest mai algus on sama teema taas päevakorda tõstnud. Selle aasta esimestel kuudel oleme näinud suuri kõikumisi võlakirjade tootluses, kuid nelja kuu kokkuvõttes on muutus tegelikult väike. Näiteks veebruaris ja märtsi alguses kerkis järsult ootus selles osas, milline saab olema USA Föderaalreservi baasintressimäär tänavuse aasta lõpuks. Pangandussektori raskuste tõttu märtsis see ootus järsult kukkus ning sealt alates on jällegi tasapisi kerkinud. Intressiootuse taastumise taga on endiselt kõrge alusinflatsioon, kuid püsib ka hirm, et keskpangad lähevad intressitõstmisega liiale ning põhjustavad majandusele eeldatust suuremat kahju.
Vastuoluliste signaalide võitlus. Mitme USA panga raskused viitavad, et senise rahapoliitikaga on Föderaalreserv viinud pangandussektori valuläve piirile. Pakkudes raskustes pankadele täiendavat likviidsust, hoidis keskpank küll ära kriisi kiire levimise, kuid hoiuste väljavool sektorist on jätkunud ning stressi algpõhjus pole lahenenud. Aktsiaturu senine tagasihoidlik reaktsioon uutele pangandusstressi ilmingutele näitab investorite usku, et keskpangad ja valitsused pakuvad neile ringkaitset ning päästavad vajaduse korral taas päeva. Kui aga keskpangad jätkavad karmi rahapoliitikaga, siis võidakse see usk seada lähiajal kahtluse alla.
Likviidsuse pidu on läbi. Negatiivsete turusignaalide seas paistab silma keskpankade edasine rahapakkumise vähendamine. Kuigi USA keskpank pakkus märtsis pankadele laiema kriisi vältimiseks mahukaid likviidsussüste, on praeguseks uuesti võetud suund keskpanga bilansi vähendamisele. Euroopa keskpank plaanib samuti jätkata oma bilansimahu kahandamist ning Jaapani keskpangalt oodatakse lähemal ajal rahatrüki lõpetamist. Kui kõik sarnased vihjed kokku võtta, siis võib eeldada, et globaalne rahapakkumine tõmbub koomale ning finantsturud peavad arvestama samade likviidsuse vähenemise trendidega, nagu me nägime eelmisel aastal.
Inflatsiooni alanemise märgid. Samal ajal kui finantstingimuste halvenemine võib majandust järsult jahutada, leidub ka mitu positiivset, turge toetavat signaali. Kuigi börsifirmade esimese kvartali kasumiootust oli varem kärbitud, suutsid ettevõtted, kes praeguseks on oma majandustulemused avaldanud, neile seatud ootust enamasti ületada. Lisades siia teenindussektori ja tööturu jätkuva tugevuse, võiks arvata, et sügava majanduslanguse risk ei ole väga suur. Nii USA-s kui ka Euroopas on märke, et inflatsioon aeglustub. Seda hoolimata väga madalal püsivast töötuse tasemest, mis viitab võimalusele, et palgakasv pidurdub ka ilma töötute arvu järsu kerkimiseta. Kokkuvõtlikult jätavad need signaalid ukse avatuks sellisele stsenaariumile, kus keskpangad siiski suudavad langetada inflatsiooni soovitud tasemele ilma suurt majanduslangust põhjustamata.
USA riigivõla limiit suurendab riske. Lisaks finantssüsteemi likviidsuse vähenemisele survestavad globaalseid aktsiaturge veel mitu kaalukat riskifaktorit. Kui näiteks USA-s peaks veel mitu panka raskustesse sattuma ja selle tagajärjel krediiditingimused järsult halvenevad, siis saab Föderaalreservil olema väga raske majanduslangust ära hoida. Äärmuslikuks riskiks võib kujuneda ka taas päevakorda tõusnud vajadus kergitada USA riigivõla ülempiiri, ilma milleta ei ole valitsus võimeline paari kuu pärast oma kohustusi täitma. USA kongress peaks võlalimiidi suurendamises jõudma kokkuleppele hiljemalt juunis, kuid poliitiliste vastuolude tõttu paistab sellest tulevat üks keeruline vaidlus. Kui kokkulepet õigel ajal ei saavutata, siis võivad tagajärjed olla turgudele päris valusad. Aga isegi kui kokkulepe saavutatakse, vähendaks valitsus täiendavate võlakirjade emiteerimisega finantssüsteemis likviidsust veelgi, mis võib halvendada krediiditingimusi ja ikkagi suruda majandust languse suunas.
Tõehetk saabub peagi. Kokkuvõtvalt võib öelda, et meil on ees mitu rasket proovikivi, mis peaksid andma selgema pildi, millise trajektoori arenenud riikide majandus võtab. Praeguses makrokeskkonnas pole võimalik korraga saavutada soovitud inflatsioonitaset ja tugevat majandust, mistõttu kuskilt tuleb järele anda. Hea uudis on see, et endiselt on võimalik ka majanduse pehme maandumise stsenaarium nullkasvu läheduses. Teisalt on halb uudis see, et niisugust tasakaalu inflatsiooni langetamise ja majanduskasvu vahel on äärmiselt keeruline saavutada ning mainitud riskid muudavad olukorra pingeliseks. Kui majanduses miski ei murdu enne, kui inflatsioon piisavalt alaneb, siis tekib võimalus uue kasvutsükli alguseks juba järgmisel aastal. Kui aga kuskilt peaks kärisema, siis on seda rahapoliitika muudatusega peaaegu võimatu kiirelt lappida. Kuni USA ja Euroopa ei anna selget märki rahapoliitika lõdvendamisest, jätkab majanduskasvu ootus tõenäoliselt langust ning riskid püsivad ebamugavalt kõrgel.
Sander Danil
SEB privaatpanganduse strateeg
